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眨眼间，2020年已经过去。这一年，全球都经受了新冠疫情的肆虐。最严重的时候，工厂停产，工人停工，社会停摆，股市也随之巨幅动荡。目前虽然疫情仍没消除，但我们已经适应与病毒同在。在政府的领导下，中国是全球第一个控制住疫情，经济率先复苏的国家。截至目前，我们还是全球控制疫情、经济正常化最好的国家，没有之一。

突如其来的新冠疫情给全球每个国家做了次体检，考验了政府治理、民族自律、社会动员和经济韧性等各方面的能力。对比各国表现，确实要为中国点赞。这也是为什么我们长期看好中国股市的核心因素之一。

2020，股票市场充满戏剧性

年初疫情前，投资者对年涨幅预期普遍不高，10-20%是一致预期；疫情发生后，很多人认为大熊市要来了，全球经济都会崩溃。年底，大家却发现2020年是个名副其实的大牛市——年涨幅3、5倍股票比比皆是。

为什么反差会这么大呢？我们认为，如果没有疫情，行情或许没这么火。首先，疫情发生后为了应对经济危机，全球政府都出台了宽松的货币政策和财政政策。市场钱多后，股市自然会上涨。特别中国是疫情控制最早，经济复苏最好的国家，因此海外资金也都涌入中国，更加剧了中国资产价格的上涨。

图1：中美十年期国债利率（2019-2020）

数据来源：choice数据

图2：人民币汇率图（2020年3月以来）

数据来源：choice数据

其次，部分行业和国家确实受益于疫情。一方面，疫情在全球催生了在线办公、在线购物、医疗检测和医药耗材等多个行业的商机；另一方面，中国率先全球控制住疫情和复产复工，而其他国家还在停产停工，使得不少行业海外订单转移到国内，相关企业自然受益匪浅。

图3：疫情后美国电商渗透率明显提升

数据来源：美国商务部、东吴证券

图4：中国疫情后白电出口大幅增长（2020）

数据来源：产业在线

某家公司受益于疫情收入利润爆发式增长，在一个资金泛滥的市场，那它的股票像火箭一样飙升就不足为奇了。2020年的A股，这种股票还真不少。或许这就是危中有机。

2021，熊市不会有

但预期收益率要降低，结构性行情为主

一方面，全球疫情仍在肆虐，经济复苏仍是断断续续。这种情况下，货币政策难以快速紧缩。最近的中央经济会议对明年宏观政策也提出，“保持对经济恢复的必要支持力度,政策操作上要更加精准有效，不急转弯”。

另一方面，A股这两年的赚钱效应已经使老百姓充分认识到权益市场的吸引力，资金搬家仍在路上。在流动性比较宽裕的背景下，A股市场一般不会出现大熊市。况且，银行地产建筑、煤炭钢铁等周期板块的估值仍在历史比较低的位置，也不具备出现大熊市的必要条件。

图5：当年新发公募基金

资料来源：wind、国盛证券研究所

图6：中国居民资产配置结构

资料来源：wind、国盛证券研究所

在流动性整体宽裕，经济复苏一波三折的情况下，符合长期发展方向，未来空间大的消费科技医药板块仍然是市场的主流。只不过经过两年的上涨，我们的预期收益率要降低。

2021年的机会，我们认为主要来自：

① 景气仍然向上的新能源，特别是估值并不贵的光伏板块

② 消费和医药，短期估值和长期空间匹配度高的公司

③ 过去几年表现不佳的行业或公司，存在逆境反转的机会

过去一年，丹羿又迈上了一个新台阶。

业绩上，我们给持有人交付了一份令自己还算满意的成绩单，管理规模也大幅增长。公司团队继续扩张，投研新增了医药和消费品研究员，销售和运营岗位也引入了优秀资深人士加入。

过去一年不错的业绩，得益于我们一直坚持的“长期投资”和“坚守能力圈”的理念。

长期投资，让我们在春节后疫情爆发之际没有慌不择路的大幅减仓。在分析了历史类似危机政府对策和股票市场表现后，我们坚定这只是短期的冲击，并不改变企业长期价值。在市场恐慌的时候，我们选择了加仓到最看好的股票上，因而市场反转后净值大幅反弹。秉持长期投资理念，会让投资做的更从容。

坚守能力圈，不轻易跨出。这几年我们的投资一直聚焦我们擅长的消费、科技和医药领域。2020年9月以来，顺周期板块随着经济复苏表现良好，不少同行卖掉消费科技买入顺周期股票，但我们并没有随波逐流。虽然错失了顺周期行情，但12月顺周期的下跌也没造成损失。且随后消费科技的再度崛起，很快弥补了之前踏空顺周期的损失，又让我们净值创新高。

我想，之所以始终坚持这种投资理念并言行一致，既是对客户“风格不漂移”的一种承诺，也是丹羿价值观的一种践行，一个理想的坚持。

最大的遗憾是错失白酒史诗级机会。19年以来，高端白酒都有3、5倍涨幅，汾酒更是接近十倍。完美错过这个重要板块不能不说是一个基金经理的重大败笔。因为从商业模式看，白酒完全符合我们最看好的赛道，高端白酒也是差异化竞争能力极强的公司。这类公司，理应重点研究，为什么在长达两年的时间里（其实可以跟踪到16年中）我们还会没有抓住它呢？

重视度不够！客观讲，高端白酒千亿市值的起点，确实会让重点发掘百亿市值股票的我们有点轻视，因为我们一直认为从百亿到千亿要比从千亿到万亿要容易的多。错过白酒的根本原因在于，我们还是没能深刻认识到，在数以亿计潜在消费人口和仅有几家拿到市场门票的情况下，高端白酒长期的价值。因此，在时间和资源分配都不够的情况下，我们对白酒的研究和跟踪始终是浅尝辄止，其长期价值的定性分析和定量计算做的都不够。

这个教训告诉我们，大象也会跳舞。空间大、格局好的公司，即使千亿市值，潜在涨幅也不一定小，这要和它所处市场空间和竞争格局相比较。因此，对于那些长坡厚雪的公司，不能因为主观认为贵、潜在空间小就不去深入研究它。没有研究就没有发言权。很多时候，都是主观偏见蒙蔽了我们的眼睛，错过了机会。保持客观开放心态，辅以正确地投研流程，这种遗憾就会少很多。

2021，注定是全球政策、经济和疫情三方博弈的复杂环境。股市受其影响，也会一波三折。但如果我们坚守长期投资理念、选择优秀公司同行，并适当放低预期，我想到年底回顾时，或许结果还算让人满意。

长风破浪会有时，直挂云帆济沧海。2021投资虽难，但在吸取了去年的经验教训后，我们已经准备好出发了，您呢？

最后，祝您牛年身体健康、财源滚滚、万事如意！

丹羿投资 朱亮

2021年1月1日